4 月 7
日，Wolfpack Research 宣布做空愛奇藝，其在報告中稱，愛奇藝在 2018
年上市之前就存在造假行為，且在上市後持續造假。報告指出愛奇藝將 2019 年收入虛增了 80~130 億人民幣，占財報營收的
27%~44%，同時該公司還虛增了約 42%~60% 的用戶數量。
愛奇藝股價一度跌逾 10%。不過在稍晚，愛奇藝也針對此事進行了回應：
關於今日第三方機構發表質疑愛奇藝的報告，其引用數據與結論嚴重失實，與實際情況不符，作為一個負責任的上市公司，我們披露的所有財務和運營數據均是真實的，符合
SEC 要求，我們對於所有不實指控，堅決否認，並保留法律追訴權力。
愛奇藝被做空，很難不讓人聯想到上周瑞幸所發生的事情，甚至 Wolfpack Research 在官網發布的文章標題《iQIYI：The
Netflix of China? Good Luckin》就直接蹭了瑞幸的熱度，包括渾水也表示其協助了 Wolfpack
Research 這次的調查。
不過愛奇藝最終會不會如瑞幸一樣低頭承認，眼下還無法判斷。但這份報告足以讓我們重新去審視愛奇藝的財務數據，尤其是愛奇藝在 7
年間持續擴大虧損，剛發布的 2019 年報甚至顯示，2019 年愛奇藝的虧損已經擴大至 103 億元。
而據愛奇藝日前向美國 SEC 遞交的 20-F 文件，截至 2020 年 2 月 29 日，百度為愛奇藝第一大股東，占股
56.1%；小米和高領資本分列第二和第三股東，占股分別為 6.67% 和 6.34%；愛奇藝創始人兼 CEO 龔宇占股達
1.93%。
以下內容來自 Wolfpack Research 的報告原文，經 ZAKER 翻譯後整理。
42% 日活用戶「不存在」
Wolfpack Research 在報告中表示，來自三個獨立來源的數據顯示，愛奇藝將其 DAU 數誇大了 42％至 60％。
兩家中國廣告公司向 Wolfpack Research 提供了愛奇藝後端係統的數據，這些數據表明愛奇藝從 2019 年 9
月開始的實際移動 DAU 比愛奇藝在 2019 年 10 月聲稱的平均 1.75 億移動 DAU 低 60.3％。
這些廣告公司可以獲得中國 19 個「一線」城市的愛奇藝後端 DAU 數據。2019 年 1 月和 2020 年 1
月，愛奇藝發布了關於網絡電影行業狀況的報告，其中提供了用戶的地理分布細目。愛奇藝的報告顯示，2018 年，36% 的愛奇藝用戶位於中國
19 個一線城市。2019 年的報告隻披露了 2018 年至 2019 年中國五線城市中每一個城市的增長率。
將這些增長率應用於 2018 年的分布，能夠計算出 19 個一線城市占 2019 年愛奇藝總用戶的 35.6%。
而從中國 19 個一線城市同一周的 4 天 DAU 數據來看。愛奇藝平均移動 DAU 為 2470 萬。最低日為 2336 萬
DAU，最高日為 2588 萬 DAU。更詳細的數據如下：
但同時，按照 2019 年 10 月愛奇藝披露的平均移動 DAU 數量為 1.75 億，以及上麵提到的愛奇藝 2019
年報告中披露的一線城市 DAU 占比 35.6%，以此統計預計愛奇藝在一線城市的 DAU 數量為 6229 萬 ( 1.75 億 x
35.6% ) 。
這比報告計算的 2470 萬 DAU 高了 60.3%。
此外，愛奇藝還創建了自己的內容監控和排名指標，它被稱為內容熱度指數，並可在愛奇藝的網站上公開獲得。根據熱度指數的一份說明，這些榜單是根據最近三個月的數據編製的。
新發布的熱門節目的典型趨勢是從峰值開始，然後逐漸下降。但在高峰過後幾個月，往往會發現，大多數觀眾的前 10 名中有一個一致的省份 /
地區模式，總會包括澳門、海南、西藏或內蒙古等人口較少的地區。
中國有 23 個省、5 個自治區、4 個直轄市 ( 北京、上海、廣州和深圳 ) 、2
個特別行政區（香港和澳門），其人口由國家統計局單獨報告。在這 34 個不同的地區中，西藏的人口一直排在末尾。國家統計局 2018
年的報告稱，西藏隻有 147.8 萬居民，當地也有自己獨特的語言和文化。
從邏輯上講，西藏不應該出現在愛奇藝節目的前十名中。然而，最近對愛奇藝熱門節目包括「老男孩」、「偶像製作人」和「熱血舞蹈團」的調查顯示，西藏、海南、寧夏以及內蒙古都出現在了排名前十之中。
另外在今年 2 月，QuestMobile 發布了一份題為《COVID-19 疫情中的中國移動互聯網》的特別報告，報告顯示，愛奇藝將其
DAU 數字誇大了至少 42%
報告顯示，在 2020 年春節前 10 天，愛奇藝的平均移動 DAU 隻有 1.262 億，而愛奇藝聲稱的平均移動 DAU 為 1.8
億。QuestMobile 的報告顯示，2019 年至 2020 年中國農曆新年期間，愛奇藝的 DAU 並沒有增長。
收入誇大至少 80 億
Wolfpack Research 的報告還提及，愛奇藝將其 2019 年的收入誇大了大約 80-130
億元人民幣，占比27%~44%。
根據愛奇藝公布的易貨轉授許可收入表明，2018 年和 2019 年其在國內製作的電視節目的交易價格分別為每集 7.9 萬元和 6.4
萬元人民幣。一名從事內容獲取的前愛奇藝員工 ( 簡稱「前者」 ) 則表示，非獨家許可每集通常價值 1000 至 5000
元人民幣，一部非常受歡迎的節目最高可達 2 萬元人民幣。
根據前者的說法，即便都按照每集2萬元人民幣來計算，愛奇藝也需要以國內製作電視劇劇集總數的約3.9倍和約3.2倍交易內容許可證，才能分別在2018年和2019年合法地達到其報告的易貨收入。
易貨再許可收入是由愛奇藝對其交易內容價值的內部估計決定的。換句話說，愛奇藝的管理層可以有效地為這些交易分配他們想要的任何價值，為管理層提供了一個很容易誇大其收入的機會。
大規模的非貨幣易貨交易是一個嚴重的危險信號。2019 年 9 月，SEC 指控 Comcore
及其首席執行官欺詐，其涉及易貨數據交換的非貨幣收入規模遠遠小於愛奇藝。
同時，前者還強調了獨家內容和非獨家內容價值的巨大差異。一個受歡迎的節目的獨家許可價值在 300 萬元到 500
萬元人民幣之間，大約是同一節目的非獨家許可的 1000 倍。根據愛奇藝自己的披露，愛奇藝隻交換這些非排他性許可：
本集團亦進行非貨幣交易，以不時與其他在線視頻廣播公司交換許可版權的在線廣播權利。交換的許可版權為每一方提供了僅在其自己的網站上廣播收到的許可版權的權利。每個轉讓方保留繼續在其自己的網站上播放專有內容的權利，和
/ 或對其在交換中交出的內容再授權的權利。
另一方麵，愛奇藝的遞延收入和會員數量之間也有矛盾之處。
遞延收入指尚待確認的收入或收益，也可以說是暫時未確認的收益，它是權責發生製在收益確認上的運用，相當於預收賬款。具體到愛奇藝，主要的遞延收入都來自會員訂閱。
然而，在 18 年第三季度到 19 年第一季度，愛奇藝報告付費用戶增加了 1610 萬，平均訂閱周期從 6 個月增加到 8
個月。但愛奇藝的遞延收入在同期卻下降了 17%。這個數學矛盾表明，這些數字中至少有一個是虛構的。
實際上報告還提到，愛奇藝在 IPO 就對遞延收入做了誇大處理，2015 年、2016 年和 2017 年向 SEC
報告的遞延收入分別被誇大了 261.7%、165.5% 和 86.2%。
在 IPO
之前誇大其數字給愛奇藝帶來了一個嚴重的問題：它必須公布越來越誇大的結果，以彌補先前存在的欺詐，並且仍然顯示增長。愛奇藝的財務數據中充斥著各種誇大收入的方法，其中許多都導致了其遞延收入賬戶的出現。
理論上，隨著訂戶為未來交付的服務預付更多費用，遞延收入曲線始終會領先於已實現收入曲線。但愛奇藝的遞延收入和已實現收入之間的關係相反，已實現收入曲線始終領先於遞延收入曲線，且兩者之間的差距正在擴大。
這張圖表有力地表明，管理層謊報了其聲稱的不斷增長的平均訂閱期、穩定的 ARPU
以及不斷增長的付費訂閱用戶數量其中之一，或三者都是。
此外，愛奇藝聲稱其在 18 年第三季度到 19 年第一季度增加了 1610 萬淨付費用戶，且平均訂閱期從大約 6 個月增加到 8
個月。但對比愛奇藝報告的付費訂戶與遞延收入餘額發現：
愛奇藝的遞延收入從 18 年第三季度末的 23.53 億元人民幣下降至 19 第一季度末的 19.607 億元人民幣，在 6
個月內下降了 17％。這與管理層聲稱付費用戶數量和平均訂閱期增加的說法相矛盾。
同時，報告還表示雙重會員計劃會使愛奇藝誇大會員收入，燒掉虛假現金以向審計師和投資者掩蓋欺詐行為。
Wolfpack Research 在國內進行了實地盡職調查，從北上廣確定 1563 名符合愛奇藝目標用戶的人進行調研，結果發現，大約
31.9% 的愛奇藝用戶通過與京東、小米電視和攜程等愛奇藝的合作夥伴訪問其 VIP 內容。
愛奇藝的 IR（投資者關係部）代表告訴投資者，與京東的收入平分是
50/50，但沒有透露與其他合作夥伴交易的經濟性。其還對京東雙重會員和其他合作夥伴的收入 /ARPU
影響不屑一顧，稱其「可以忽略」和「無關緊要」。
通過與關聯方和其他合作夥伴交換廣告購買、其他服務和會員收入傭金，愛奇藝可以很容易地增加會員收入，同時提供了一個渠道來燒掉「虛假現金」。愛奇藝與小米的合作關係就是一個例子。
據報道，截至 2017
年底，小米一直是愛奇藝的關聯方。雙方都沒有透露愛奇藝與小米協議的具體細節，但財務數據顯示，愛奇藝為提供會員資格向小米支付了巨額「傭金」，還從小米購買了廣告和其他服務。
對比愛奇藝的 ARPU 與 IPO 以來的毛利率時會發現，由於愛奇藝在毛利率的基礎上占了這兩個會員的份額，所以它的 ARPU
保持相對穩定，而毛利率卻直線下降。
除了以上，Wolfpack Research 還在報告中稱，包括成立新愛體育合資公司以及對成都 Skymoons
的收購交易，都是在掩蓋愛奇藝在收入上已有的問題，且在廣告收入的報告上也存在虛高。
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華客網：瑞幸之後：愛奇藝被控數據造假 小米也卷入其中
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