8 月 10 日晚，美國勞工部正式披露 7 月通脹數據—— 7 月 CPI 同比增長 8.5%，低於預期的 8.7% 和前值的
9.1%。環比來看，CPI 上漲 0%，低於預期的 0.2%。核心 CPI 同比上漲 5.9%，與 6 月持平，低於預期的
6.1%。
分項來看，7 月美國整體能源價格環比下跌 4.6%。當月汽油價格下跌 7.7%，創 2020 年 4 月以來最大單月跌幅，6
月份曾上漲 11.2%。然而，7 月份美國食品價格同比上漲 10.9%，為 1979 年以來的新高。此外，當月美國住房成本環比上漲
0.5%，同比上漲 5.7%，為 1991 年以來新高。
由於以原油為首的大宗商品在 6 月和 7 月大幅下跌，市場早已預期美國 7
月通脹會有所下跌，但實際公布的數據還是要好於預期。這讓美國資本市場狂歡，納指再漲近 3%，較 6 月中旬低點反彈超過
20%。美元指數一度大跌 1%，各期限的國債收益率均有不同程度的下跌。
對於美國通脹表現，有投資者直呼美國通脹見頂，未來會持續回落。更有甚者說，美股已經反轉，未來沒什麽擔心的，放心大膽做多。對此，接下來聊一聊我的理解與看法。
01加息力度
在 7 月通脹數據披露之後，市場預期美聯儲在 9 月的加息節奏會放緩。據芝商所的美聯儲觀察工具顯示，該行 9 月加息 50
個基點的概率重回主流，達到六成以上；而加息 75 個基點的概率降至 37% 左右，較昨日減少了 30 個百分點。
不過，9 月議息會議的決策會在當月 21 日。在這之前，美國勞工部還將披露 8 月的通脹數據以及 8 月的就業情況等。
在我看來，未來幾個月之內，美國通脹絕大概率會保持在 8% 的高位水平之上。
7 月通脹下跌主要邏輯是能源環比有較大程度的下跌，特別是燃油項環比下降 7.7%，帶動整個能源項環比下降 4.6%。而核心
CPI 環比仍然增長 0.3%，通脹內生動能仍然很強。
去年 6 月 -9 月，美國通脹同比增速分別為 5.4%、5.4%、5.3%、5.4%。即便未來 2 個月美國 CPI
指數環比增長為 0，CPI 同比增速可以輕鬆維持在 8% 以上。當然，接下來 ” 高波動性 ” 的能源價格等因素出現邊際反複，8 月
CPI 環比及同比走勢仍有變數，加息 75 個基點亦或是 50 個基點都是有可能的。
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月中旬以來，美股市場很樂觀，無限憧憬著美聯儲會以比較快的速度結束加息，並開啟放水閘門刺激疲軟的經濟。在我看來，市場過於樂觀，請不要低估高通脹的持續性和美聯儲加息的決心。
上一輪大通脹，整整持續了不可思議的 15 年，主要邏輯是大規模財政赤字 +
超大規模貨幣寬鬆為主導，石油危機、糧食緊缺等共同導致的。美國大通脹並不是一次性就衝上 13%，而是分了 3 波—— 1970
年，美通脹已經飆升至 5.84%，1971-1972 年小幅回落至 3.27%。從 1973 年大通脹再度爆發，當年高達
6.16%，1974 年飆升至 11.03%，1975 年也高達 9.2%。接著 1976 年 -1978 年通脹小幅回落，1979
年惡性通脹卷土重來，當年達到 11.22%，1980 年更是高達 13.58%。
本輪全球性大通脹爆發的底層邏輯與 1970
年代極為相似，超大規模貨幣、財政赤字，疊加俄烏戰爭下的能源危機、糧食危機，還有新冠疫情導致的全球供應鏈的持續紊亂。這一次，底層觸發的通脹上行動力可能要超過上一次。
美國輿論場讓市場過於聚焦短期的通脹表現上，而忽視惡性通脹的長期可能性。在我看來，”7 月通脹已經見頂，未來會持續大幅回落 ”
的言論是不專業的，高通脹正在變得根深蒂固。
麵對這一切，不可低估美聯儲加息決心。
美聯儲作為中央銀行，首要的調控任務就是捍衛幣值穩定（PS:
美國通脹太高，貨幣購買力大幅下降，幣值很不穩定），其次才是促進經濟增長。從這個維度上看，要把通脹按下去，還得持續高強度加息，代價就是美國經濟會快速進入衰退。
當然，還有一種可能，美聯儲在經濟增長和通脹中搖擺不定，拖泥帶水，加息節奏不足以把通脹打下來，美國經濟陷入 ” 滯漲 ”
狀態，最終結果是被動進入衰退。目前看，第一種發生的概率會更大一些。
從今年 3 月加息至今，美聯儲已經連續加息 4 次，累計加息 225 個基點。但通脹同比增速從年初的 7.5% 依然升高至 7
月的 8.5%。不能說加息沒用，如果不加息，美國通脹可能早已經是雙位數的水平了。現在 8.5% 還太高，加息還會繼續，即便按照 9
月加息 50 個基點，11 月和 12 月加息分別加息 25 個基點，全年也累計加息 325 個基點（聯邦基準利率
3.25%-3.5%），也遠超年初市場預期的 175 個加息基點的力度。
在我看來，美聯儲加息不會輕易半途而廢的另外一個重要原因是，目前還沒有達到收割全球財富的戰略目的。過去美元大的加息與降息周期，明麵上冠冕堂皇打著調控通脹、就業與經濟旗號，實質上是華爾街為了製造全球金融市場的動蕩來收割巨額財富。
疫情爆發後的 2020-2021 年，美聯儲瘋狂放水毫無節製（M2 猛增 6.3 萬億美元之巨，2019 年末 M2 為
15.4 萬億美元），水漫金山，全球股市、樓市、大宗商品瘋狂飆漲，泡沫創下曆史之最。尤為詭異的是，去年 4 月 CPI 已經高達
4.2%，5 月進一步達到 5%，一直到年底已經飆升至 7%。這時候，美聯儲才改口承認 ” 通脹不是暫時的
“。如此嚴重誤判，是真傻，還是裝傻？我認為，裝傻概率更大，背後有險惡用心。
美聯儲任由通脹野蠻爆發將近 1 年才采取行動。本可以實現貨幣的 ” 緩轉彎 “，但偏偏結果是選擇了異常激進的 ” 急轉彎 “（創
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年最快緊縮節奏）。在大緊縮的節點上，不斷烘火，製造地緣政治危機，最終導致俄烏戰爭爆發，引發全球通脹進一步上行，進而壓迫全球央行跟隨美聯儲進入加息周期之中。
無論是從控製惡性通脹的角度，還是其他什麽目的，美聯儲的加息力度和周期不會輕易結束。
02縮表威力
對於美國金融市場，縮表的巨大威力還沒有顯現出來。按照美聯儲此前的縮表計劃，在 6 月、7 月、8 月每月縮表 300
億美元的美國國債和 175 億美元的
MBS。從現目前的實質性的結果看，美聯儲並沒有完成縮表承諾，主要有兩點：第一是記賬周期有滯後性，第二是 MBS
到期的不夠縮表目標。
6-8 月，美聯儲縮表是被動到期式的。而從 9 月 1
日開始美聯儲將主動拋售式縮表，會對美元的流動性產生較為明顯的影響，美股的壓力與考驗或許才剛剛開始。
據貨幣專家宋鴻兵分析，美元派生可分為三級：美聯儲——美國銀行業——海外美元市場。海外美元包括歐洲、中國等銀行金融機構可以派生更多的美元。美元流動性呈現巨大的倒金字塔結構：最底層是美國銀行金融機構在美聯儲存放的存款準備金，大致餘額為
3.3 萬億美元，第二層是美國 M2，2021 年末為 21.638 億美元，第三層才是海外美元市場，不受美聯儲控製，大致有 80
萬億美元之巨。
到年底，美聯儲如果按照計劃縮表 5200 億美元，加上美國國內以及海外美元市場的貨幣乘數，相當於海外美元流動性被至少縮減了
5.2 萬億美元（貨幣乘數至少 10 倍 +）。
目前，海外美元的流動性已經出現了較為緊張的狀態。截止目前，3 個月倫敦同業拆借利率 ( Libor ) 上升至 2.8%
左右，已經超過 2018 年 12 月的水平。上一次這麽高的時候，還是 2008 年金融危機的時候。
海外美元最大的交易中心在倫敦，因為倫敦有著自由的交易權限，並且倫敦在金融發展曆史上一直都是一個很重要的中心。恰巧的是，從 9
月開始的 12 個月內，英國央行也將減少約 800 億英鎊的國債購買量。
在歐洲市場流動性趨於緊張的大背景下，瑞士信貸作為歐洲最大的銀行之一，已深陷入泥潭。今年上半年，公司營收 80.6
億瑞士法郎，同比大幅下降 36%，二季度巨虧 15.9 億瑞士法郎，已經連續第 3 個季度出現虧損。7 月底，瑞士信貸宣布 CEO
離職，震驚歐洲銀行業。緊接著，該銀行考慮全球裁員數千人，尋求整體成本基礎再削減 10
億美元。在此期間，市場傳言瑞銀集團將合並處於困境中的瑞士信貸。瑞士信貸的現狀頗有點雷曼兄弟倒閉前的味道。
今年以來，歐洲眾多銀行巨頭跌幅非常大，遠超大盤，包括德意誌銀行、意大利西雅那銀行、意大利聯合聖保羅銀行、英國巴克萊、法國巴黎銀行等等。在我看來，市場正在交易歐洲經濟衰退帶來壞賬率顯著提升的邏輯。其次銀行們持有大量債券以及金融衍生品，會在利率退潮的大環境下暴露巨大風險。歐洲銀行如果出事，也會衝擊美國的金融市場。
在經濟全麵走弱以及歐洲央行將持續加息控通脹大背景下，歐洲股票市場並無所動，追隨美股來了一波強勁反彈。在我看來，市場過於樂觀，對於金融流動性的惡化以及蘊藏著巨大風險幾乎沒有進行定價。其實，美股同樣如此。
在我看來，美聯儲縮表的衝擊威力遠遠被市場低估。
03尾聲
我們都知道 ” 遛狗理論
“。狗有時候跑到主人前麵，有時候跑到主人後麵，但不會離人太遠。遛狗時人通常緩步向前，而狗忽左忽右、東走西躥，正如股價的波動常常遠大於基本麵的波動。
當前，美股市場波動異常劇烈，納指上半年累計暴跌 30%，且創下 1971 年指數創立以來最差半年表現，比 2002
年上半年的崩盤還要糟糕。然而 6 月剛過，底部上來來一波 20% 的反彈，進入所謂技術性牛市範疇。
但不管怎麽動蕩，一定會圍繞著股票市場最底層的定價邏輯來演繹。下半年，美國經濟的表現應該會比上半年更為糟糕，較為嚴重的經濟衰退成為可能。具體到微觀層麵，上市企業的業績會持續走差。另一方麵，因為通脹創下
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年新高，美聯儲加息節奏並不會輕易結束，美元的流動性趨於惡化。兩者合力決定了美股下半年的表現可能不會太好，熊市基礎格局並沒有改變。盡管在短期之內可能會延續不錯的反彈行情。
相較於美股，其實我更擔心的是歐洲的債務以及匯率會不會出問題，從而引爆海外更大的危機。
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