恒大分紅的秘密。
中國商業界，有一種特殊的、適宜紀錄誕生的土壤。
這可能與中國人的審美情趣相關，也可能和中國商業的氛圍有關。中國人總是渴望有一些超越常規、超越想象的事情。先是刺激感官，隨之奠定地位，而後再被新的紀錄超越。
因此，我們總是可以見證第一高樓、第一股、第一市值……以及細分領域的各個第一。在2021年，我們見證了一項新的紀錄：負債。
它的主體，是一家曾經聲名顯赫的公司：恒大集團。
中國恒大（03333.HK）的債務窟窿有多大？當前的準確數字是1.97萬億元。這是一個何等量級的數字呢？
它高於中國一年的1.2萬億的軍費支出；
如果用財政收入來衡量，這個數字相當於北京、上海、深圳、蘇州四座城市全年的財政收入；
四大國有銀行的淨利潤總和，剛剛達到萬億；
被稱為國內“最賺錢”公司的中國煙草，2020年的利稅總額是1.28萬億元；
2020年，廣東省財政收入是1.29萬億元，這一年，成都市的GDP總額是17716.7億元；
如果把視野放得更遠一點，會發現世界上有190多個國家的GDP低於這個數字。
那麽，如此規模的一筆債務，它的債權主體，又是誰？
投資人和銀行一端，恒大的有息負債達到5717.75億，一年內的到期負債是2400億。其中為恒大輸血最多的盛京銀行（2066.HK），規模已逾千億。
在供應商和建築商一端，恒大的應付款達到9626.04億。與此同時，子集團的恒大財富及恒大人壽，欠款也共計達到600億。
關於恒大債務的討論，在網上已經連篇累牘。但關於這個故事的所有情節，仍然是不完整的。它像一些隱秘的角落，從這些隱秘的角落出發，我們可以尋覓到另外一些比債務規模、討債故事、信用危機、商業博弈更為直指人心的事實。
01 十年分掉一千億
上市公司股東分紅，本是一件天經地義的事情。
從回報投資者的角度來說，現金分紅是上市公司回報投資者的最佳方式。當大股東持股比例較高，所持股份不能套現，分紅就是對大股東最好的投資回報。
但分紅也是一麵鏡子，鏡子的一麵，是上市公司利潤的成色，鏡子的另一麵，是大股東真實的現金流入。
過去十年裏，恒大集團素以分紅著稱，分紅之頻，額度之大，以至於每到分紅關口，市場都會刮出一陣“恒大豪氣分紅”的資訊旋風。
公開信息顯示，從2011—2020年間，恒大集團合並報表範圍內分紅的現金總支出已經超過1142億。
2020年，從表麵上看，這是恒大商業版圖最蓬勃的一年。它提出的造車項目，計劃之大，規模之宏，如同能量驚人的照明彈，即使在素以資本驅動著稱的新能源汽車領域，也讓人不敢直視。
這一年，也是恒大資金困境徹底暴露於世的一年。它看起來已經處於風雨飄搖的邊緣——以至於要以公開信的方式，向地方政府提出求助，化解掉自己無法掩飾的債務危機。
然而，也正是在這一年，風雨飄搖的恒大集團，卻在下半年繼續了自己的分紅計劃，並且史無前例地分掉了577.79億元。
對此，恒大對此解釋稱，目前公司的現金餘額完全有能力實行本次分紅，並且未來不會對公司現金流以及公司運營造成影響。
但這樣的解釋，隻能解釋其分紅政策的理論上的合理性，卻很難構成一個現實層麵的支撐理由。
一邊向政府提出求救，一邊繼續分紅，表麵看起來，彼時的恒大對外界傳達的公司基本麵，是一個安然如故的局麵。但在事實層麵上，即使拋開求助信，恒大的財務狀況，其實早已債台高築。
2020年度業績顯示，恒大集團2020年的銷售額7232億，銷售回款6532億，營業額5072億，淨利潤314億。
但在2020年6月，恒大集團的有息負債是8355億，商票2057億，一年內待還3957億，按照恒大的借款平均利率9.14%計算，一年內僅利息就高達約762億，也就是說，這314億的淨利並不足以還清利息。
那麽，恒大的分紅，究竟流到了何處？這關係到兩個聽起來很吉利汽車的名字。
02 隱秘的角落
中國人對於公司的命名，往往都是寄托了心馳所向的願望。恒大以及旗下眾多子公司的名字，同樣如是。
既恒而大，這種美好的願望，並不隻限於恒大，在它的兩家大股東身上，仍然可以看到一種對於財富的寄托。
下麵的兩個名字，在很長一段時間內，都與恒大保持著緊密的聯係，其中一個叫“鑫鑫”，另一個叫“均榮”。
鑫鑫（BVI）有限公司，與均榮控股有限公司。從名字上，一個取義多財多金，一個取義共同富榮。它們分別持有恒大集團71.78%和6.06%的股份。在它們背後的實控人，是一對夫妻，分別叫許家印、丁玉梅。
這意味著，許家印夫婦通過控製這兩家公司，間接持有恒大超過77%股份。
圖表來源：阿爾法工場研究院
據不完全統計，近十年裏，恒大集團淨利潤為
1370.56億，分紅共計1142億。由此帶來的結果是，作為最大的股東，許家印夫婦可以將這些隻具備“理論分紅合法性”的利潤，變成自己的實際收益。
之所以說這些分紅隻有“理論合法性”，是因為在“高杠杆、高負債”、急需周轉的背景下，恒大實在是太需要資金，來支撐疲態盡顯的各“恒大係”板塊了。
這造成了一個直接的結果——需要資金的恒大，卻分掉了手裏的活錢，使得它必須不斷的借新還舊。久而久之，債台越滾越大。而作為一個理想來源——銀行貸款，卻因為自身原因幾無可能。
按照“三道紅線”的規定，雖然恒大一道紅線轉綠，但每年的有息負債規模增速不能超過5%的限製，意味著恒大從國內銀行貸款的可能性，越到後期，越是幾近於渺茫。
而恒大在資金鏈吃緊的前提下，另外一條籌措資金的路徑，是通過海外發債進行融資。
觀察上麵的分紅表，可以發現一個令人難安的事實——2018年，恒大集團分紅276億元。而這一年，他又以個人身份，借給恒大10億美元，利息高達13.75%。這意味著，許家印左手從恒大分走了上百億元，右手又借給恒大高息借款。
這條路，似乎變成了許家印的一個策略：在爆雷之前，這些資金被許家印悉數收回，落袋為安，並未承擔風險。
2018年，許家印自掏腰包，購買了恒大集團在香港發行的10億美元債。在2021年7月20日，恒大集團進行了一個操作——安排3.52億美元提前匯入債券還款賬號，用於償還四筆美元債。
根據統計，自2019年3月以來，恒大用自有資金已償還本息合計110億美元債。這其中，多少錢流入了許家印名下，的確難知其詳。但恒大提前償還境外的美元債，卻無法兌付境內的恒大理財，卻是不爭的事實。
在恒大分紅流向的隱秘角落裏，並不是隻有許家印夫婦的身影。如果去翻閱恒大十年以來的股東構成，可以發現，隱現於其中的一些名字，其變動軌跡同樣隱秘而微妙。
2016—2017年，根據年報披露，恒大的四大股東，主要由許家印的鑫鑫有限公司、丁玉梅的均榮控股有限公司、Yaohua
Limited全資擁有，其中，Yaohua Limited由丁玉梅全資持有。在這兩年間，中國恒大上市公司暫停了股息派付。
但到了2018年，中國恒大的股東構成發生了變化。著名的香港富豪劉鑾雄、陳凱韻夫婦及其關聯公司入圍其中。
資料顯示，華人置業集團有限公司的50.02%權益由Solar Bright Limited持有，該公司為陳凱韻全資持有的公司Sino
Omen Holdings Limited的全資子公司。
這意味著，彼時的港股上市公司中國恒大，由許家印夫婦、劉鑾雄夫婦占據了幾乎所有的江山。而此後，恒大上市公司迎來了史無前例的股息派發，從2016—2017年的148億，到2018年的187億。
按照股東構成，這筆分紅的流向，去處不言自明。
有趣的是，在股東名單中，有一家名叫華人置業的公司，它的自身業績，甚至直接依賴於恒大分紅。
2020年，華人置業營收30.41億港元，同比增長132.2%。其中來自恒大的股息收入達19.68億港元，占總營收的64.7%。
作為華人置業的實際控製人，劉鑾雄夫婦顯然是恒大分紅背後的資本既得利益者。但在恒大落難之時，拿到分紅的這些既得利益者，是施以援手還是及時止損？
這個問題，很快便有了答案。
港交所披露易數據顯示，9月10日，劉鑾雄、陳凱韻夫婦以每股3.58港元的均價減持中國恒大2443.6萬股，持股比例由8.96%降至7.96%。而在半個月前8月26日，劉鑾雄夫婦以每股4.48港元的均價減持了631.2萬股，持股比例由9.01%下降至8.96%。以均價計算，這兩次減持共套現約1.16億港元。
這恐怕是難以回避的投桃報李。
從富豪劉鑾雄，到傳說中神秘的香港“大D會”，許家印與香港資本的聯係，並非空穴來風。
早在2006年，彼時的恒大正走出華南地區，開始向全國擴張，先後在武漢、重慶、上海地區拍下地王，到2008年初，恒大地產的土地儲備，較2006年增長了7倍。但人算終究比不過天算。恒大先逢上市計劃擱淺，又逢宏觀調控，銀根緊縮。
雙重夾擊之下，恒大陷入了資金短缺的困境。以至於許家印直言——“這是我壓力最大的一段時間。”
解開這個困局，恒大花了三個月時間，許家印親赴香港拜訪頂級富豪鄭裕彤。最終的結局是德銀、美林銀行與鄭裕彤旗下的周大福總共斥資五億美元入股恒大。
這幫助恒大度過了難關，到2009年，公司的銷售規模突破300億元，同比增長了將近4倍。在各大地產同行開始角逐二線城市的時候，公司已經領先市場，得以從容對三線城市進行新一輪布局了。
但這種在關鍵時刻的“出手相救”，並不是白衣騎士。它難免令恒大與香港的資本牢牢綁定，成為利益當中的工具環節，日後，恒大在海外並購中多次遭遇“購置垃圾資產”的質疑，源頭皆由此出。
03 結語
恒大的盛宴，隨著恒騰網絡、盛京銀行、恒大冰泉等多個項目股權資產的出售，現出了酒終人散的一幕。
與它們同時發生的，還有一件看起來無關宏旨，卻很能窺出許家印日後軌跡的小事。
2021年7月30日，許家印的職務又少了一個，他辭去了巨山有限公司董事。
據香港土地注冊處資料顯示，巨山有限公司的名下資產，是一座位於香港布力徑10號的山頂豪宅，估值15億港元。
早在2010年，許家印曾以巨山的公司名義，購入這座實用麵積約489平米的豪宅。並擔任該公司的唯一董事。
7月30日，許家印辭去巨山有限公司董事，同日，公司唯一董事改由譚海軍接任。有港媒引述消息指出，譚海軍是許府管家，負責許家印大小事務。他同時還有一個身份，擔任許家大宅旁的B座屋持有公司的董事，該公司亦為恒大相關人士持有，近月以50萬元放租。
在布力徑10號的豪宅中，能否再見到許家印夫婦、劉鑾雄夫婦的身影，這是一個隻能交給狗仔隊回答的問題。但一個確定性的結果是，在中國商業界的舞台上，大概在很長一段時間內，許家印這個名字，都是一個奇跡一樣的存在。
華客新聞 | 時事與歷史：窮廟與富和尚：恒大十年分紅一千億，究竟到了何處？
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