央媽，重要的暗示……

8月14日，央行總裁接受媒體採訪的內容發布，全面論述了當前和未來一段時間的貨幣政策，有如下表態非常值得關注：

1.將逐步淡化對數量目標的關注，更重視發揮利率等價格型調控工具的作用。

2.研究儲備增量政策舉措，增強宏觀政策協調配合，支持積極的財政政策較好發力見效。

3.把維護價格穩定、推動價格溫和回升作為重要考量的同時，保持政策定力，不大放大收。

4.在五篇大文章（科技金融、綠色金融、普惠金融、退休金融、數位金融）中，科技金融居於首位。滿足科技型企業不同生命週期階段的融資需求，持續提升金融支援科技創新的能力。

5.支持建設上海國際金融中心，發揮國際貨幣基金組織上海區域中心作用，增強亞太區域國家間宏觀經濟政策交流與協調。同時，我們將持續深化內地與香港金融合作，強化香港離岸人民幣業務樞紐功能，鞏固提升香港國際金融中心地位。

6.今年以來，央行在2月、5月、7月先後三次實施了比較重大的貨幣政策調整。

這些表態明示、暗示了什麼，將如何影響未來一段時間的資產價格，又將如何影響我們的投資？

第一，未來的貨幣政策，主要不是“提高印鈔速度”，而是“持續降息”。

央行說：“將逐步淡化對數量目標的關注，更加註重發揮利率等價格型調控工具的作用”，就表達了這個意思。

下圖是廣義貨幣M2年增速的走勢圖，可以看出：雖然7月同比增速略微反彈到了6.3%，但仍處於2年以來的歷史低點。

M2的年增速可以看做是印鈔速度，為什麼經濟下行壓力加大，但印鈔速度越來越慢？

主要是3個原因：

1.本輪經濟調整帶有強烈的居民、企業「資產負債表衰退」的特徵，大家都在減少負債、去槓桿（提前還貸），願意貸款擴張的很少，所以即便貨幣政策不斷放鬆，也無法提升印鈔速度。

現在銀行體系下，「印鈔」不是央行單獨可以完成的，而是需要企業、個人配合（申請貸款）。在預期普遍變差的情況下，出現了流動性陷阱。

2.官方打擊炒錢行為，例如禁止低貸高存、手工補息，這也抑制了貨幣衍生速度。

3.房地產歷史性拐點後，對M2的拉動動作用減弱，未來沒有一個產業可以填補。所以，貨幣擴張的必要性也打了折扣。

正是看到了當前的病症是“資產負債表衰退”，意識到出現了流動性陷阱，所以央行調整了策略，從重視數量（印鈔），改為重視品質（利率）。

國際環境的變化，有利於中國未來持續降息。

今年以來，瑞士、加拿大、瑞典、英國、歐元區、紐西蘭先後降息，美國的朋友圈成員所以紛紛降息，是因為都意識到了聯準會將在9月開啟新一輪降息週期。

中國之前在降息上非常慎重，主要是擔心中美利差拉大導致資金外流、匯率波動。現在，這個擔心正逐步消失。

未來2年，中國的LPR（貸款基準利率）大概率會降息80到100個基點。正是因為有這個強烈預期，債市非常火爆，即便央行多次喊話降溫，仍然不太管用。

再加上央行表態不會大水漫灌，“逐步淡化對數量目標的關注”，股市和樓市的回溫會比較緩慢。因為投資人不會淡化對數量的關注，M2和M1的成長速度，是股市、樓市的先導指標。

第二，未來會有哪些增量政策和新的政策工具？

央行說：研究儲備增加政策舉措，增強宏觀政策協調配合，支持積極的財政政策更好發力見效。

央行的政策工具很多，看起來眼花撩亂，但目標或結果不外乎三個：一是讓貨幣增加或減少，二是讓利率上升或下降，三是哪些行業可以吃小灶，拿到低利率的錢。

未來會繼續降準、降息。新的玩法，主要是指央行將在二級市場常態化買賣國債，這其實是新的印鈔方式，讓中國央行未來的調控手段越來越接近聯準會。

至於吃小灶的行業，兩三年內主要是房地產，購屋者享受的實際利率遠低於名目利率（LPR），過去1年對房地產實施了力度空前的定向降息。央行表態上，還是要強調另外5個面向：科技金融、綠色金融、普惠金融、退休金融、數位金融。

未來兩三年繼續吃貨幣政策小灶的，主要是上述「非常5+1」。

除了要給房地產行業定向降息，也要給房地產定向印鈔。今年定向印鈔是3000億再貸款支持收儲存量房，未來會有央行購買MBS（房地產抵押支持債券）。

看看聯準會的印鈔玩法就知道了。聯準會擴表的時候，三分之二的錢買國債（印鈔給中央財政），三分之一買房地產的MBS（間接印鈔票給地方財政，因為地方財政主要靠房地產稅，房地產稅跟房價掛鉤）。中國將來也會逐步如此。

第三，推動物價溫和回升，是未來一段時間貨幣政策的重要目標。

上圖是過去1年的CPI（藍線），基本上就是通S狀態了。物價這樣低，大家當然不願意花錢或投資。

適度通膨是世界各國的陽謀，是推動社會發展、經濟發展的力量。

如果錢放在家裡、銀行裡，購買力越來越強，這不僅讓社會階層固化、也讓經濟不斷萎縮、就業率下降、薪資水準下降。

只有適度通膨，錢被時間悄悄偷走，大家才願意消費，才願意借錢擴大再生產。

最近央行多次表態，要推動物價溫和回升。 7月CPI反彈到來0.5%，是過去1年來最高的，但距離2%到2.5%左右的理想狀態仍然很遠。

央行說：「把維護價格穩定、推動價格溫和回升作為重要考量的同時，保持政策定力，不大放大收」。

這意味著，類似高鐵票漲價、水電費漲價的事情還會發生，但也不會支持物價V型反彈。總之，當前是壟斷產業漲價的好時機。

第四，央行說的「今年2月、5月、7月先後三次實施了比較重大的貨幣政策調整」是指什麼？

其實就是兩次轟油門和一次改革。

今年年初，股市出現了危局。為了抗旱救災，央行2月緊急大力度降準一次（50個基點），並把5年期LPR大力度降息25個基點。

今年5月17日，宣布取消全國首套房及二套房商業性個人房屋貸款利率政策下限，下調個人房屋公積金貸款利率0.25個百分點，首套房屋商業性個人房屋貸款最低首付比例調整為不低於15%，二套房商業性個人房屋貸款最低首付比例調整為不低於25%。

7月，則是淡化了MLF政策利率地位，強化7天逆回購頭號政策利率地位，並建立了臨時隔夜逆（正）回購、收窄了政策利率走廊。此外，央行借入了上兆國債，時刻準備拋售，由此拉開了央行在二級市場上常態化買賣國債的序幕。

從現在到年底，將是貨幣政策再次轟油門的時期。

第五，從去年的金融工作會議，到今年的三中全會“決定”，官方頻頻強調中國未來的金融中心是“上海+香港”，要專注於支持他們。

央行最新的表態是：支持建設上海國際金融中心，發揮國際貨幣基金組織上海區域中心作用，增強亞太區域國家間宏觀經濟政策交流與協調。同時，我們將持續深化內地與香港金融合作，強化香港離岸人民幣業務樞紐功能，鞏固提升香港國際金融中心地位。

看到了嗎，上海比香港多了一個「國際貨幣基金組織上海區域中心角色」。此外，由於一國兩制的原因，中央支持上海的力度會更大、更直接；支持香港也會不遺餘力，但間接的方式居多。

這可能意味著，過去幾年增設金融要素市場告一段落。北京證券交易所、廣州期貨交易所等的設立，其實不利於集中金融資源於上海。

設立過多的證交所和期交所，也不符合國際上交易所合併的大趨勢。

最近9個月，一再強調支持上海、香港建設國際金融中心，意味著其他城市分流金融資源的可能性降低了。例如澳門證券交易所，未來命運難料。至於天津、重慶、成都、武漢、杭州等城市的金融夢，只能先歇歇了。

這符合我多年前做出的判斷：金融中心是頂層設計出來的，是中央決定的；沒有拿到金融中心定位的城市，只能去競爭科創中心、民企中心，這兩個中心是競爭出來的，很難設計出來。

過去這些年，地位能逆襲式上升的，都是靠科創+民企，例如深圳和杭州，蘇州也有點這個意思了。

最後總結一下：

未來兩年，降息的空間比較大，但印鈔速度（M2年增速）很難超過GDP增速的1.5倍，資產價格回溫是緩慢、溫和的，好事多磨的。未來兩年，增發國債、透過財政拉動經濟將唱主角，貨幣政策是輔助力量。

過去兩年和未來三年，是給中央財政快速加槓桿的時期，讓地方財政（國企、城投債）、居民部門歇歇腳；但政府槓桿也不能無限制加，所以未來還是要輪到居民部門加槓桿。至於我們的企業部門，因為國企城投債的原因，槓桿率早就是全球最高了。兩三年之後，你會發現，能進一步加槓桿的只有居民和民企了。

讓物價溫和回升，是必須的，別盼望著錢越來越值錢（通貨緊縮），那其實很可怕，意味著失業率上升和薪資下降。只有適度通膨，才能殺出生天。

樓市大機率會有新一輪政策利多。未來首套房的首付比例，或許能跌到10%。首套房貸利率，大機率會跌破2.7%甚至2.5%。一線城市會有新一輪樓市松綁政策出台。

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