政治局連開兩會釋放信號”形勢發生重大變化”

【導讀】2022年4月29日，中央政治局會議要求紮實穩住經濟，全力擴大內需，穩住市場主體，穩住外資外貿基本盤，支持各地從實際出發完善房地產政策，促進平台經濟健康發展，有效管控重點風險，守住不發生係統性風險底線；同日下午，中央政治局舉行第三十八次集體學習，強調依法規範和引導我國資本健康發展，發揮資本作為重要生產要素的積極作用，加強資本領域反腐敗。

兩次會議所釋放的政策信號，引發廣泛關注。人們不僅關注信號本身，更關注一個關鍵問題：我們當前麵臨的形勢，是否正發生重大變化？

本文著眼於全球視野和中國情境，揭示當前重大趨勢性變化。結合國際貨幣基金組織等機構的研究成果，文章指出：

盡管節奏和路線不同，各國似乎都有望恢複甚至超過疫情前經濟水平，由此形成一個

新的“差序格局”。發達國家率先複蘇，但對世界經濟的牽引力有限，全球增速普遍乏力。

再加上物價上漲，人們擔心20世紀70年代“滯脹”重現，高通脹、高失業率和經濟低迷再次並存。

作者認為，40年來的全球“要素貿易”已將各國聯動，過去滯漲內爆的條件已變，

當前現象隻能稱為“類滯漲”。對此，低收入和中低收入國家必須盡快加息；中國采用適度寬鬆的經濟政策來穩增長，依然可行；美國“印錢”風險越來越大，加息似已箭在

弦上。但未來兩年是發展中國家的密集償債期，一旦過快加息，將致流動性緊縮，可能引發進一步的國際政治經濟風險。

作者指出，中國經濟麵臨的下行壓力，是經濟結構內在變動所帶來的趨勢性變化。當人均收入增長達到一定水平時，“結構性加速”將轉向“結構性減速”，這一減速通常發生在向高收入社會轉型時。完成轉型的國家，經濟增長可能會由高速轉為中速。

而因國情不同，日韓此前跨越“中等收入陷阱”的經驗對中國並不適用。作者強調，盡管中國經濟仍有增長潛力，但尚未建立起支持高質量發展的可靠依托，未來亟需改變認識，探索一條真正“高質量”，而非“高速度”的經濟體製和發展模式。

相關報道：逐句解讀429中央政治局會議

4月29日，中共中央政治局召開會議，分析研究當前經濟形勢和經濟工作。新聞發布後，市場信心全麵提振，上證指數和創業板指分別收漲2.41%和4.11%，在岸和離岸人民幣匯率迅速止跌回升。

1、對總體形勢的判斷較為嚴峻，強調了“穩增長、穩就業和穩物價”三大關鍵任務和“疫情防住、經濟穩住、安全發展”三大明確要求，未調整經濟增速目標。

2、在應對政策上，從落實既定政策和出台增量政策兩個維度出發，對衝總需求不足，穩住市場主體，做好紓困幫扶工作。側重擴大有效投資和促進消費發展，短期尤其是要提振基建投資。

3、當務之急是統籌疫情防控與物流暢通，保證關鍵領域產業鏈供應鏈穩定，避免供給衝擊引發社會問題。

4、要有效管控三大重點風險，守住不發生係統性風險底線：房地產市場下行風險、資本市場下跌風險、平台經濟收縮風險。

5、對房地產調控在房住不炒的基調下做出因城施策的放鬆，支持剛需和改善型需求。緩解購房者、房企、地方政府三方困境，促進房地產市場信心恢複，促進房地產銷售和投資回升，緩釋房企風險。

6、資本市場：及時回應市場關切，穩步推進注冊製，加快長期資金入市。

7、平台經濟：肯定其積極作用，反壟斷常態化監管，出台支持措施。

風險提示：疫情反彈超預期、海外衝擊超預期、穩增長政策超預期

正文

一、對總體形勢的判斷較為嚴峻，強調了“穩增長、穩就業和穩物價”三大關鍵任務和“疫情防住、經濟穩住、安全發展”三大明確要求，未調整經濟增速目標

1、會議提出“風險挑戰增多，我國經濟發展環境的複雜性、嚴峻性、不確定性上升，穩增長、穩就業、穩物價麵臨新的挑戰。”事實上，我國目前麵臨內外部四大風險：疫情反彈、地產下行、輸入性通脹、歐美貨幣政策收緊。第一，疫情反彈不僅影響消費和服務業，還衝擊物流、供應鏈、工業生產和出口，二季度經濟比一季度壓力更大。第二，房地產銷售和投資過快下行，房企債務違約風險仍存。第三，俄烏衝突加劇大宗商品價格上漲，輸入性通脹壓力加大。第四，歐美加速貨幣政策緊縮，影響我國出口、匯率、金融市場等的穩定。

2、政治局會議層麵提出經濟運行的三大關鍵任務，即“穩增長，穩就業，穩物價。”一定的經濟增速是解決就業的基礎，進入3月以來失業率尤其是青年失業率明顯攀升，新增畢業生群體規模龐大；穩就業才能穩收入，才能穩消費。同時，當前我國麵臨輸入性通脹，而且在下半年可能麵臨豬周期拐點向上的壓力，屆時物價麵臨上升壓力，不利於中低收入人群的生活穩定。在經濟低迷期的通脹往往是供給衝擊而非需求旺盛拉動，因此要做好防止供給收縮的工作，做好保供穩價。

3、對未來提出了三大明確要求：疫情要防住、經濟要穩住、發展要安全，要求統籌疫情防控與經濟社會發展，“最大限度減少疫情對經濟社會發展的影響。”一段時間以來，部分地區出現了防控猶豫和動搖的情況，也有部分地區出現動輒封城的現象，重申動態清零，同時要充分保障疫情防控過程中的產業鏈供應鏈穩定、最大限度減少疫情、疫情防控造成新的供給衝擊和社會問題。

4、前期市場預期年度經濟增速目標可能調整，但此次會議仍維持要完成全年目標任務。一方麵釋放穩定預期和信心的信號，另一方麵仍將采取更大力度的舉措助力經濟穩定發展。

二、在應對政策上，從落實既定政策和出台增量政策兩個維度出發，對衝總需求不足，穩住市場主體，做好紓困幫扶工作

1、政策節奏上，要靠前發力，“把握好目標導向下政策的提前量”。疫情衝擊下，一季度GDP同比僅增長4.8%，二季度也仍將受其拖累，政策出台和落地要盡量靠前，盡快提振經濟，如此才能實現全年5.5%左右的增速目標。

2、政策力度上，“要抓緊謀劃增量政策工具，加大相機調控力度，把握好目標導向下政策的冗餘度。”盡管去年四季度以來穩增長政策不斷出台，但當前新的經濟下行壓力進一步加大，亟需政策加碼，對衝需求下滑，扭轉低迷預期。

3、政策對象上，重點關注疫情衝擊的三大主體：中低收入人群、小微企業、基層政府。中低收入人群麵臨“手停口停”的重大風險；小微企業抗風險能力弱，關係大量就業崗位；基層政府是基本公共服務的提供者，要兜牢保基本民生、保工資、保運轉的“三保”底線。“要穩住市場主體，對受疫情嚴重衝擊的行業、中小微企業和個體工商戶實施一攬子紓困幫扶政策。”

4、財政政策方麵，一是加快發行專項債，加大對優質項目的投資力度，擴大有效投資，盡快推動基建投資靠前發力；二是落實好減稅降費和退稅政策，落實好緩繳社保費，改善企業現金流，提高小微企業等市場主體的抗風險能力；三是對小微企業提供穩崗留工返還和補助，實現通過穩市場主體穩就業的目標；四是對弱勢群體發放失業補助金、臨時生活補助、消費券等，兜底社會保障和民生，確保社會穩定；五是發行特別國債，主要投向基建投資、抗疫紓困、保基層政府運轉。

5、貨幣政策方麵，一是進一步降準降息，擴大商業銀行對實體的讓利空間，降低實體融資成本，提振信貸需求；二是使用更多結構性工具，疏通“寬貨幣”向“寬信用”的傳導渠道，引導金融機構加大對實體經濟特別是小微企業、科技創新、綠色發展的支持。

三、當務之急是統籌疫情防控與物流暢通，保證關鍵領域產業鏈供應鏈穩定，避免供給衝擊引發社會問題

本輪疫情反彈不僅影響消費和服務業，還嚴重衝擊物流、供應鏈、工業生產和出口。因此當務之急是統籌疫情防控與物流暢通，保證關鍵領域產業鏈供應鏈穩定，避免供給衝擊引發社會問題。

具體來看，一是做好能源資源保供穩價工作，抓好春耕備耕工作；二是切實保障和改善民生，組織好重要民生商品供應；三是保障城市核心功能運轉，穩控安全生產形勢，維護社會大局穩定；四是堅持全國一盤棋，確保交通物流暢通，確保重點產業鏈供應鏈、抗疫保供企業、關鍵基礎設施正常運轉。

四、房地產：因城施策放鬆調控，緩解購房者、房企、地方政府三方困境

會議指出：“要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，支持各地從當地實際出發完善房地產政策，支持剛性和改善性住房需求，優化商品房預售資金監管，促進房地產市場平穩健康發展。”

當前房地產銷售、投資過快下行，對經濟增長和地方財政形成巨大壓力。一季度商品房銷售麵積和銷售額同比分別下降13.8%和22.7%，土地出讓收入同比下降27.4%，房屋新開工麵積同比下降17.5%。房地產市場低迷使得房企銷售回款緩慢、資金鏈緊張，債務風險仍未充分釋放，今年以來有多家房企發生債券違約或展期。

促進房地產市場平穩健康發展，一是因城施策，各地根據實際情況調整限購、限貸、限售、限價、限商等行政性限製措施，支持居民剛性和改善性的合理住房需求；二是適當放鬆對房企融資的限製，優化商品房預售資金監管，保障房企正常運營，保交樓，提振購房者信心；三是適當降低房貸利率，允許困難群體延期償還房貸，減輕購房者債務和資金壓力。

五、資本市場：及時回應市場關切，穩步推進注冊製，加快長期資金入市

會議指出：“要及時回應市場關切，穩步推進股票發行注冊製改革，積極引入長期投資者，保持資本市場平穩運行。”

第一，主板注冊製改革仍將堅定不移的推進，在落地節奏上更突出“穩”，預計下半年將落地。前期規則、業務和技術將準備得更細。目前證監會表示正在製定《首次公開發行股票注冊管理辦法》等規章，同時已出台了《關於注冊製下提高招股說明書信息披露質量的指導意見》等，全麵夯實製度基礎。法律銜接將更完善。隨著《期貨和衍生品法》出台，後續還將頒布更多細則，圍繞期貨品種如何實行注冊製出台辦法。

第二，回應市場關切，預期引導機製將更加完善。當前中美存在審計監管問題上的爭議，導致中概股出現大幅波動，為此證監會積極作出回應。4月2日，證監會發布《關於加強境內企業境外發行證券和上市相關保密和檔案管理工作的規定（征求意見稿）》。在明確了安全底線的基礎上，表達了開放的態度，對PCAOB檢查中概股公司審計底稿做出了回應，預留了談判空間。4月21日，方星海在博鼇論壇上表示：“當前中美審計監管合作談判進展順利，相信這個不確定性很快就會消除，不久將達成一個合作協議。”未來中概股審計問題對價格產生的衝擊將逐步減弱，預期也將緩步改善。

第三，長期資金入市將有進一步發展。一方麵，《關於推動個人養老金發展的意見》發布，養老金具有長期性、規範性和規模性，通過積極投資資本市場，將為實體經濟提供更多長期穩定的發展資金。另一方麵，4月26日，中國證監會發布《關於加快推進公募基金行業高質量發展的意見》，該《意見》將對行業產生顛覆式改變，極大破除基金公司產品同質化、基金公司過於重視規模、考核機製短期化等“沉屙頑疾”，推動長期資金高質量發展，服務居民財富管理需求、服務實體經濟與國家戰略。例如，未來可能會通過獎金遞延、股權激勵、獎金追索等形式，改變目前基金從業人員的收入結構，實現員工與公司長期發展、持有人長期利益的一致性。

六、平台經濟：肯定其積極作用，反壟斷常態化監管，出台支持措施

會議指出：“要促進平台經濟健康發展，完成平台經濟專項整改，實施常態化監管，出台支持平台經濟規範健康發展的具體措施。”

2021年8月以來，監管先後表態反壟斷取得“初步成效”、“積極成效”、“重要成效”、“改善明顯”和“明顯成效”。4月27日國常會提出要“促進平台經濟健康發展，帶動更多就業”。且在近期疫情中，京東、美團等平台企業承擔社會責任，提供物資配送和保障工作，並體現了平台經濟的效率優勢。

未來監管重心將由“調整規範”轉向“穩增長、促發展”。3月17日，全國市場監管係統反壟斷工作會議提出，“聚焦提振市場預期和信心，注重推動資本健康有序發展的製度供給”。政策進入確定框架下的細則落地階段，未來或有支持互聯網平台等大型科技企業健康發展的積極政策出台。

附：逐句解讀429中央政治局會議

中共中央政治局召開會議 分析研究當前經濟形勢和經濟工作 審議《國家“十四五”期間人才發展規劃》 中共中央總書記習近平主持會議

據新華社報道，中共中央政治局4月29日召開會議（中央政治局一般每個季度召開經濟形勢分析會議，4月的政治局會議主要判斷1季度的經濟社會形勢並據此決定政策走勢。2019年419政治局會議認為“總體平穩，好於預期，開局良好”，重提“結構性去杠杆”，隨後政策邊際收緊；2020年417政治局會議首次提出“六保”，並提出“要以更大的宏觀政策力度對衝疫情影響”。），分析研究當前經濟形勢和經濟工作，審議《國家“十四五”期間人才發展規劃》。中共中央總書記習近平主持會議。

會議認為，今年以來，麵對百年變局和世紀疫情相互疊加的複雜局麵，在以習近平同誌為核心的黨中央堅強領導下，各地區各部門有力統籌疫情防控和經濟社會發展，我國經濟運行總體實現平穩開局，成功舉辦北京冬奧會、冬殘奧會。成績來之不易（充分肯定成績並強調不易，百年未有變局的內涵在不斷深化，包括逆全球化、國際地緣政治格局東升西降等；肯定一季度經濟平穩開局，主要是1-2月打下的基礎，1-2月疫情形勢穩定，雙碳政策更加務實，供需回升，3月因疫情和俄烏局勢形勢加劇，但1季度GDP同比增長4.8%可謂平穩）。

會議指出，新冠肺炎疫情和烏克蘭危機導致風險挑戰增多，我國經濟發展環境的複雜性、嚴峻性、不確定性上升，穩增長、穩就業、穩物價麵臨新的挑戰（會議提及了疫情和烏克蘭危機，經濟環境更加嚴峻，事實上我國當前麵臨四重風險：即疫情反彈加劇三重壓力、房地產投資和銷售快速下行、俄烏衝突加劇大宗商品價格上漲引發輸入性通脹壓力加大、歐美加速貨幣政策緊縮影響我國出口、匯率、金融市場等的穩定。此種形勢下，明確經濟工作的三大關鍵任務是穩增長、穩就業和穩物價，就業和物價共同指向民生和社會穩定）。做好經濟工作、切實保障和改善民生至關重要。要堅定信心、攻堅克難，確保黨中央大政方針落實到位。

會議強調，疫情要防住、經濟要穩住、發展要安全，這是黨中央的明確要求（三大關鍵任務之外有三大明確目標，要梳理係統性思維，統籌疫情防控、經濟和安全發展）。要根據病毒變異和傳播的新特點，高效統籌疫情防控和經濟社會發展，堅定不移堅持人民至上、生命至上，堅持外防輸入、內防反彈，堅持動態清零，最大程度保護人民生命安全和身體健康，最大限度減少疫情對經濟社會發展的影響（一段時間以來，部分地區出現了防控猶豫和動搖的情況，也有部分地區出現動輒封城的現象，重申動態清零，同時要充分保障疫情防控過程中的產業鏈供應鏈穩定、最大限度減少疫情、疫情防控造成新的供給衝擊和社會問題）。

會議要求，要加大宏觀政策調節力度，紮實穩住經濟，努力實現全年經濟社會發展預期目標，保持經濟運行在合理區間（前期市場預期年度經濟增速目標可能調整，但此次會議仍維持要完成全年目標任務，一方麵釋放穩定預期和信心的信號，另一方麵仍將采取更大力度的舉措助力經濟穩定發展）。要加快落實已經確定的政策，實施好退稅減稅降費等政策，用好各類貨幣政策工具。要抓緊謀劃增量政策工具，加大相機調控力度，把握好目標導向下政策的提前量和冗餘度（在應對政策上，從落實既定政策和出台增量政策兩個維度出發，對衝總需求不足，暢通供應鏈物流穩定。增量政策部分，要更大力度發揮財政政策作用，可以考慮增發特別國債，用於兩個專項用途，一是大力度支持基建投資，二是有針對性地針對中小微企業和中低收入人群發放現金，針對受疫情防控嚴重的行業和地區給予房租、人力成本、貸款利息在疫情期間的部分補貼。此處是針對特定群體而非全部居民，原因在於財政形勢壓力較大，要有針對性精準發揮最大效果）。要全力擴大國內需求，發揮有效投資的關鍵作用，強化土地、用能、環評等保障，全麵加強基礎設施建設。要發揮消費對經濟循環的牽引帶動作用（擴大總需求的抓手依然是投資和消費，尤其是強化基礎設施投資，短期有利於穩增長，長期有利於優化供給結構。在經濟的需求力量中，基建和房地產分別對應財政政策和貨幣政策，對政策較為敏感，而消費和製造業投資相對較慢，傳導渠道長，外需可控性弱）。要穩住市場主體，對受疫情嚴重衝擊的行業、中小微企業和個體工商戶實施一攬子紓困幫扶政策（保市場主體就是保就業，就是保民生，就是保穩定）。要做好能源資源保供穩價工作，抓好春耕備耕工作。要切實保障和改善民生，穩定和擴大就業，組織好重要民生商品供應，保障城市核心功能運轉，穩控安全生產形勢，維護社會大局穩定。要堅持全國一盤棋，確保交通物流暢通，確保重點產業鏈供應鏈、抗疫保供企業、關鍵基礎設施正常運轉（疫情要防控，但是相應的民生保障、產業鏈供應鏈穩定、城市核心功能運轉才能使得經濟能夠循環暢通，否則將導致防控引發的次生問題）。

會議強調，要有效管控重點風險，守住不發生係統性風險底線。要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，支持各地從當地實際出發完善房地產政策，支持剛性和改善性住房需求，優化商品房預售資金監管，促進房地產市場平穩健康發展（房地產投資和銷售過快下行以及房企債務集中到期是當前經濟麵臨的風險之一，各地已對房地產調控做出微調，促進消費者信心恢複。會議在房住不炒的大基調下強調各地因地製宜完善房地產政策，意圖恢複銷售，走出“部分房企風險暴露-居民預期偏低-銷售不振/現金流緊張-銀行惜貸-房企風險加大”的循環）。要及時回應市場關切，穩步推進股票發行注冊製改革，積極引入長期投資者，保持資本市場平穩運行（主板注冊製改革仍將堅定不移的推進，在落地節奏上更突出“穩”，預計下半年將落地；加強市場溝通，預期引導機製將更加完善；長期資金入市將有進一步發展）。要促進平台經濟健康發展，完成平台經濟專項整改，實施常態化監管，出台支持平台經濟規範健康發展的具體措施（對平台經濟和防止資本無序擴張的整頓導致社會和市場有部分誤讀，治理平台經濟的目標是促進平台經濟健康發展，而非抑製特定行業，要規範競爭，而非無序和壟斷；常態化監管有利於增強可預期性，下階段或會根據宏觀形勢、平台經濟發展調整治理的力度和節奏）。

會議指出，要堅持辦好自己的事，加快構建新發展格局，堅定不移深化供給側結構性改革，用改革的辦法解決發展中的問題，加快實現高水平科技自立自強，建設強大而有韌性的國民經濟循環體係。要堅持擴大高水平對外開放，積極回應外資企業來華營商便利等訴求，穩住外貿外資基本盤。

會議強調，各級領導幹部在工作中要有“時時放心不下”的責任感，擔當作為，求真務實，防止各類“黑天鵝”、“灰犀牛”事件發生。各級黨委和政府要團結帶領廣大幹部群眾齊心協力、頑強拚搏，以實際行動迎接黨的二十大勝利召開。

會議指出，編製《國家“十四五”期間人才發展規劃》是黨中央部署的一項重要工作，是落實中央人才工作會議精神的具體舉措，也是國家“十四五”規劃的一項重要專項規劃。要全麵加強黨對人才工作的領導，牢固確立人才引領發展的戰略地位，全方位培養引進用好人才。

會議強調，要堅持重點布局、梯次推進，加快建設世界重要人才中心和創新高地。北京、上海、粵港澳大灣區要堅持高標準，努力打造成創新人才高地示範區。一些高層次人才集中的中心城市要采取有力措施，著力建設吸引和集聚人才的平台，加快形成戰略支點和雁陣格局。要大力培養使用戰略科學家，打造大批一流科技領軍人才和創新團隊，造就規模宏大的青年科技人才隊伍，培養大批卓越工程師。要把人才培養的著力點放在基礎研究人才的支持培養上，為他們提供長期穩定的支持和保障。要深化人才發展體製機製改革，為各類人才搭建幹事創業的平台。各級黨委（黨組）要強化主體責任，完善黨管人才工作格局，統籌推進人才工作重大舉措落地生效，積極為用人主體和人才排憂解難，加強對人才的政治引領和政治吸納，引導廣大人才愛黨報國、敬業奉獻，胸懷祖國、服務人民。

會議還研究了其他事項。

(本文作者介紹：粵開證券研究院副院長、首席宏觀研究員，注冊會計師，中國財政科學研究院財政學博士。新財富最佳分析師宏觀經濟第三名（團隊）。研究方向：宏觀經濟、財政理論與政策。)

延伸閱讀：

本文原載《文化縱橫》2022年第2期，原題為《 麵對“類滯脹”——差序世界中的中國經濟》。僅代表作者觀點，供諸君思考。

麵對“類滯脹”——差序世界中的中國經濟

2021年，新冠疫情仍在全球蔓延。但與2020年大多數經濟體負增長不同，2021年世界經濟重上增長軌道，並依稀看到疫情盡頭的亮光。然而，那亮光是否預示全球經濟還可以重複疫情前的故事？

▍全球經濟重上增長軌道的新特點

根據國際貨幣基金組織（IMF）的研究，2021年在全球194個經濟體中，已有近百個經濟體GDP總量達到疫情前水平，其中G20中約半數經濟體GDP有望超過疫情前水平。

在疫情肆虐的兩年中，全球經濟艱難曲折地重上經濟增長軌道，展現出令人印象深刻的特點。

首先，盡管疫情影響了世界經濟年度表現，但並未打散經濟全球化的結構，反而使其展現出驚人的韌性。自冷戰結束以來，世界經濟逐漸形成了發達經濟體作為消費市場，發展中經濟體作為生產供給方的格局。這一結構性特征使兩者在全球範圍上互補，共同成就了經濟全球化。在疫情衝擊下，發達經濟體（尤其美國）為對衝或防止經濟衰退，采取了超常規的極度擴張的財政貨幣政策。在其刺激下，消費需求一反常態的旺盛，進口不斷擴大，消費引領經濟增長更為明顯。與此同時，發展中和新興經濟體（尤其中國）作為“世界工廠”的意義，在全球疫情威脅下更加凸顯，為全球提供產品，出口帶動經濟增長更加突出。以中美兩國為例，2021年，根據美國商務部統計，美國貿易逆差擴大到8591億美元；根據中國海關統計，中國的貿易順差也擴大到6764億美元。不僅兩者均創曆史紀錄，而且兩者還互為貿易順逆差的最大持有國。2021年中國對美貿易順差高達3966億美元，占美國貿易逆差的46%，占中國貿易順差的58.6%。

以中美貿易為代表，發達經濟體國際貿易的持續逆差和發展中經濟體的持續順差，被認為是世界經濟失衡的表現。在美國看來，這是中美貿易衝突的理由之一，必須再平衡。但疫情衝擊反而強化了中美貿易相互依存的關係，使其更加不平衡，發達和發展中經濟體供需互補的結構性特征也更加凸顯。這表明經濟全球化具有曆史必然性，其韌性相應地抵消著人為脫鉤的企圖。

其次，疫情雖然是外在於經濟的公共衛生危機，卻對經濟活動產生內生性影響。人是經濟生活的主體，既是生產要素中最活躍的要素——勞動力，增進人類福祉也是經濟活動的目的。疫情傷害的是人，使勞動力生產和再生產不能正常進行，也使經濟活動喪失了正當性。在這個意義上，抗疫政策就是最好的經濟政策，它穩定勞動力生產和再生產的基本條件，並使經濟活動具有了意義。

然而，悖論也由此產生。經濟活動是互聯互通的；但抗疫，尤其在疫苗尚未大規模使用前，其措施以隔離為主。一旦互聯互通的經濟活動被人為措施隔斷，經濟下行乃至衰退必然發生。相應地，要求宏觀經濟政策的擴張甚至極度擴張，以舒緩經濟衰退對社會的傷害。疫情期間世界各國不約而同地采用擴張性宏觀經濟政策，成為全球經濟迅速脫離負增長的重要原因。

由於疫情在各國的蔓延程度不同，全球疫苗配置不均所產生的疫苗鴻溝深淺不同，致使各國采取的隔離性抗疫措施強度不一，因此出現了即使擴張性宏觀經濟政策也難以對衝的經濟表現差異。根據牛津大學的統計，截至2021年底，盡管全球近54%的人口完成新冠疫苗接種，近62%的人口至少接種了一劑，但在低收入國家隻有不到11%的人接種了一劑以上，在中低收入國家該指標為55%，而在中高收入及高收入國家該指標都接近80%。疫情及疫苗鴻溝造成各國經濟生活，尤其是生產活動不同的“開放差”，導致世界經濟複蘇並不均衡。不同於過去新興經濟體領先並增長較快的局麵，此次是發達經濟體尤其美國領先複蘇。根據IMF的預測，未來兩年新興市場和發展中國家增速與發達國家增速之差，將從2015~2019年的平均2.3個百分點下降到2021年的1.2個百分點和2022年的0.6個百分點。這種與以往反向變化的“增速差”使人不安。

最後，盡管發展中經濟體和新興經濟體不再引領全球經濟增長，但發達經濟體似乎也難堪重任。自2021年三季度以來，發達經濟體尤其美國的增長勢頭也出現放緩，雖然失業率仍在改善，但勞動參與率恢複緩慢，目前仍明顯低於疫情前水平。發達經濟體經濟增長領先勢頭減弱，將使2022年全球經濟增長率有可能會低於潛在增長率，回歸疫情前低增長的常態。

更加令人氣餒的是，在全球經濟增長放緩的同時，發達經濟體和發展中經濟體的物價都在大幅上揚。2021年發達經濟體CPI上漲的幅度，已經許多月超過央行曾經製定的2%的目標。2021年12月美國CPI同比增長7%，2022年1月則同比增長到7.5%，是1982年以來最高水平。2021年12月，歐元區和英國CPI同比分別增長5%和5.4%，是1992年以來最高水平。中國的CPI雖然增速較低，2021年12月同比增長僅有2.3%；但PPI快速增長，2020年10月已達到13.5%，盡管隨後同比有所回落，但環比仍呈正增長之勢。

物價的快速上揚，改變了長期以來全球經濟低通脹局麵，使2008年金融危機以來全球經濟的新常態出現了新變化，“低增長，低通脹，低利率，高杠杆”的格局出現了新組合，在經濟增長仍趨於下行的同時，物價卻在上行。人們擔心上世紀70年代“滯脹”再次重現，高通脹、高失業率和經濟低迷40年後又同時並存。

▍應對“類滯脹”挑戰

與40年前世界經濟曾經曆的滯脹相比，當前世界經濟狀況有相同之處，也有不同之處。從目前的態勢看，充其量還處在一種“類滯脹”狀態。

相同之處是兩次物價上漲的成因基本一致，既有需求拉動，也有成本推進。一方麵，為舒緩疫情衝擊，各經濟體尤其發達經濟體采取超常規寬鬆財政貨幣政策，甚至直接向自然人提供財務補貼，致使需求持續旺盛，形成典型意義上的需求拉動式通貨膨脹。另一方麵，疫情極大擾亂了全球生產和流通秩序，原料、航運、倉儲價格大幅上漲，在原材料供應和產成品銷售兩端共同推動成本上升，形成非典型的外部衝擊式通貨膨脹。市場擔心兩者會形成相互推動的螺旋，致使物價更快速上漲。

不同之處在於發生的曆史背景。上世紀70年代仍處於冷戰格局下，計劃經濟和市場經濟兩個平行的體製造成世界經濟的分裂。冷戰結束後，全球經濟體幾乎都采用了市場經濟體製。製度性交易成本的降低使國際可貿易程度大大提高，推動傳統的以貨物為主的國際貿易走向要素貿易，WTO取代了GATT（關稅及貿易總協定），出現了以投資貿易自由化為特征的經濟全球化，締造了生產力跨國配置的產業鏈。全球形成了三個相互獨立，又相互依存的三個板塊：亞非拉發展中經濟體、東亞新興經濟體和歐美發達經濟體。發達國家作為需求市場，發展中經濟作為生產供給的格局，使包括“滯脹”在內的經濟現象的發生和傳遞機理有了重大改變。

表現在供給側，這三個板塊由產業鏈串聯在一起，發展中經濟體生產能源和原材料，新興經濟體生產工業製成品，發達經濟體提供技術和金融服務。在疫情衝擊下，生產能源和原材料的發展中經濟體因正常生產秩序被擾亂，出現了供給瓶頸，引起能源和原材料的價格上漲，這一上漲沿著產業鏈傳遞到新興經濟體，造成工業製成品成本上漲，這也是中國PPI上升的基本原因。

表現在需求側，發達經濟體是全球產品的主要消費者，其市場規模及消費傾向決定著發展中經濟體和新興經濟體的出口表現。為舒緩疫情對經濟社會的傷害，發達國家普遍出現對弱勢企業和群體的直接財務補助，在刺激消費的同時，也維持了與此相關的產業，尤其是服務業的就業穩定，在客觀上支持了包括自身在內的全球經濟增長，也造成了需求拉動式價格上漲，並開始向世界傳遞。

目前的態勢表明，在經濟全球化的現實格局中，各經濟體在全球產業鏈上所處的位置不同，受疫情衝擊的程度不同，麵對“類滯脹”的風險大小也不同，因此出現了政策選擇的多樣性。

在低收入和中低收入國家，疫苗供應不足使其生產、生活秩序難以正常化，造成供給端的瓶頸，不僅妨礙了大宗商品生產，也引起了消費品價格上漲。這些新興和發展中經濟體盡管經濟增長也在放緩，但是穩定物價更為重要。於是，以央行加息為代表的反通脹操作不得不開始。

在那些物價上漲尚不嚴重，但經濟下行壓力加大的經濟體，例如中國，穩定經濟增長則成為政策選擇的方向。從第三季度開始，受外部疫情反複，消費持續疲軟和房地產加速下滑影響，中國GDP季度同比增速由二季度的7.9%下滑到三季度的4.9%，四季度會進一步下降到4%，致使2021年經濟增長僅達到8.1%，盡管完成了全年預定目標，卻弱於年初預期。在這種情況下，雖然PPI仍在高位並使CPI有高企的可能，但保增長的任務更重要。積極的財政政策以及以降準、降息為代表的貨幣政策寬鬆化已在進行中。

在那些類滯脹走勢尚不十分清晰的發達經濟體，主要是美國，寬鬆財政貨幣政策何時退出及怎樣退出仍有爭議。市場擔心決策猶豫不決會錯過最佳窗口期，而對持續的通脹壓力估計不足，將來可能形成通脹—工資螺旋上漲的局麵，從而不得不“馬後炮”，被迫大幅調整宏觀經濟政策，導致經濟大幅波動。

目前，美聯儲尚未采用以加息為代表的大幅緊縮性貨幣政策，但為防止成本推進與需求拉動相互循環，避免形成通脹—工資螺旋上漲的局麵，美聯儲已開始實施相機抉擇的TAPER安排，於2021年11月開始下調購債規模。這一做法試圖將流動性和利率進行分離管理的貨幣政策策略，強調購債縮減與加息完全不同，其目的有二：一、提醒市場貨幣政策不再加速擴張，開始緩慢退出；二、流動性充裕是金融市場穩定的關鍵，在幾乎零利率的情況下，隻要央行不加息，利率就不會大幅上升，金融市場盡管會有波動，但出現連續大幅調整的概率較小。

美聯儲2021年下半年以來的操作似乎印證了這種策略安排的平穩性。自2021年8月11日起，美聯儲紐約分行的隔夜逆回購就穩定在1萬億美元以上，但逆回購利率僅從6月17日之前的0%上升到此後的0.5%，並維持至今。其間甚至經曆過如9月30日達到1.6萬億美元的逆回購，利率並未變化。這使美聯儲有信心用TAPER的辦法，既穩定通脹預期，又避免市場大起大落。

美聯儲之所以采用這種小心翼翼慢轉彎做法，除擔心經濟複蘇的脆弱性外，相當大程度上是因為美國貨幣政策機製發生了變化。從宏觀經濟政策安排的角度看，發達國家應對疫情衝擊的貨幣政策是現代貨幣理論（MMT）由理念變為現實的過程，這被稱為第三種貨幣政策。它既區別於2008年金融危機前經濟正常情況下，央行調控利率的第一種貨幣政策；也區別於2008年金融危機後零利率情況下，央行調控自身資產負債表伸縮的第二種貨幣政策。這種所謂的第三種貨幣政策可概括為“發貨幣，買國債”的政策，即靠發行國債彌補財政赤字，而國債的銷售靠央行的購買，其結果是財政赤字與央行資產負債表同步持續擴大。從2020年3月15日到2021年底，美聯儲的資產負債規模從4.16萬億美元擴張到8.77萬億美元，短短20個月擴大了1.2倍，預計在2022年3月將達到9萬億美元。

這種財政開支綁定貨幣供應的政策，形成了一種國庫直通印鈔機的機製，造成財政與貨幣政策隻能同進同退的局麵。印鈔機開，財政開支進；印鈔機停，財政開支退。事實上，在美聯儲宣布TAPER操作的同時，美財政部也在縮減發債。市場預計2022年美聯儲美債淨購買將減少7800億美元，美債供給量將減少1.13億美元，其中財政國債淨供給將下降3200億美元。可見，第三種貨幣政策是“一榮俱榮，一損俱損”的宏觀經濟政策。

“屋漏偏逢連夜雨”。自2021年四季度以來，美國物價上漲態勢似乎一步步地驗證市場的預期。到今年1月，CPI達到7.5%，連續九個月達到5%以上。這迫使美聯儲加快債券減購步伐，在去年11月每月150億美元的基礎上翻倍減購，預計在今年二季度完成1200億美元的減購計劃。這意味著從今年第二季度開始，緊縮的工具箱裏就隻剩加息選項了，美聯儲已經被逼到了牆角。市場預測從2022年第二季度開始到2023年底將出現為期兩年的加息周期。

美聯儲極度寬鬆貨幣政策的大幅轉向，給全球金融帶來了重大風險。反映在固定收益市場上，主要金融市場國債收益率曲線將會上行，而價格調整風險和期限溢價風險將使債券融資成本上升，並有可能使違約率上升。反映在股票市場上，市場高位回調的風險加大，已出現了反複振蕩。考慮到因成本推進造成的企業盈利能力減弱，市場調整幅度可能會繼續加大。

使人警惕的是，美元是國際貨幣，美聯儲緊縮的貨幣政策將使美元的流動性趨緊，並帶動其他國家央行調整貨幣政策，進而使全球貨幣市場利率上升。目前來看，利率平價反映在匯率上，將使美元指數總體保持強勢，歐元和日元相對偏弱，新興市場貨幣表現將出現分化，不排除一些經濟體會出現貨幣危機，目前土耳其裏拉大幅貶值就是一例。在亞太地區，曾經濟表現亮麗的越南、印度尼西亞和印度也成為貨幣危機風險較高的國家，其國際收支狀態值得高度關注。與此同時在強勢美元的吸引下，資金會回流美國。這將給那些國際收支失衡、外債償還壓力大的經濟體帶來嚴重挑戰，並有可能爆發債務危機，其中拉丁美洲和非洲部分地區值得高度關注。為阻止資金外流，這些經濟體不得不進一步進行預防性加息。

2022年麵對“類滯脹”，全球各經濟體開始調整在疫情期間使用的宏觀經濟政策，致使分化中的世界經濟表現更加分化。從短期看，由於各經濟體經濟複蘇不同步，麵臨的物價上漲壓力不同時，出現了周期的錯位，形成了政策的分野：美國趨緊，中國趨鬆，其他經濟體雖在分化，但多數會趨緊。從長期看，因疫情所致的各國經濟周期錯位，在造成經濟分化的同時，也帶來了發達與發展中經濟體不同於以往的經濟增速差。鑒於發展中經濟體疫情仍有蔓延的可能，以及全球性疫苗鴻溝，人們有理由擔心這種經濟增速差會固化。特別是考慮到未來兩年是發展中經濟體償債高峰期，如果它們的經濟增速下滑，不僅會導致償還困難，更嚴重的是債務危機一旦發生，會使經濟發展脫離軌道，嚴重影響聯合國2030年可持續發展議程的時間表和路線圖，在加劇全球不平等程度的同時，給國際政治經濟帶來新的不穩定性。

▍差序世界中的中國經濟

疫情改變了世界經濟的運行狀態，出現了疫情衝擊下的經濟周期，使2020年與2021年的世界經濟呈現為鏡像對稱關係。中國也不例外，並且表現得更為突出。2020年第三季度中國的疫情已得到控製，經濟恢複增長且增速較高；與此相對應，2021年第三季度經濟增速同比低於去年第三季度，表明中國經濟已經走出疫情周期。

中國經濟走出疫情周期，開始重新麵對疫情前的常態現象——經濟下行。從這個意義上講，當前中國經濟下行壓力大，實際上是跨周期中出現的現象，即由疫情周期進入由經濟結構決定的常態周期。它有兩方麵的含義：一是由抗疫刺激政策退出帶來的回落，二是在常態情況下的趨勢性下行。兩者疊加，出現了以往不常見的需求收縮（如消費）、供給衝擊（如煤炭）和預期轉弱（如房地產）的三重壓力，加速了經濟下行。

第一，出口引領作用正在減弱。在全球抗疫的背景下，中國較早控製了疫情，並依靠全產業鏈優勢，支持全球抗疫和重建。自2020年第二季度以來，出口逆勢上揚表現強勁。2021年出口同比增長29.9%，相較2019年兩年平均增長16%，對GDP的貢獻均在1/4左右，成為疫情周期拉動經濟增長的引領力量。但是，隨著世界經濟重上軌道，中國出口也開始回歸常態，
PMI新出口訂單過去連續六個月處於收縮區間，出口數量也開始大幅回落，當前出口表現更多是依靠出口價格的支撐。未來隨著海外消費需求從商品向服務轉移，海外供應鏈持續恢複，出口替代效應逐步下降，在2021年的高基數下，2022年出口增速和對經濟的貢獻都會相應回落。

第二，消費不及預期。受局部疫情反複影響，家庭消費信心低迷，消費支出疲弱，社會零售額兩年平均增速由第一季度的4.7%和第二季度的4.6%下滑至第三季度的3%和第四季度的2.2%；兩年平均增速僅為4.6%，明顯低於疫情前8%~10%的增長水平。2022年消費和服務業雖有望在防疫常態化的新平衡上出現改善，但當前居民收入信心和消費意願都距離疫情前有明顯差距。

第三，固定資產投資下滑。製造業、基礎設施和房地產是固定資產投資最主要的三大構成。2021年第三季度以來僅製造業投資保持了較強的增長韌性，但房地產投資大幅下滑，基建投資延續疲弱。固定資產投資同比增速由第二季度的6%下滑至第三季度的1.5%和第四季度的2.5%。隨著積極財政政策發揮作用，預計2022年基建投資會有所回升，但幅度相對有限。

第四，特別值得注意的是，房地產成為當前中國經濟表現的最大拖累。2021年上半年商品房銷售麵積同比增長27.7%，但下半年出現大幅回落，第三季度同比下跌13%，第四季度跌幅擴大到17%。由此，房地產開發投資從第二季度開始下滑，9月末房地產貸款增速降至8.6%，低於第一季度的12%，是八年來最慢的增速。10~11月房地產信貸緊張局麵有所緩解，但改善主要來自按揭貸款，房地產企業資金鏈依然較為緊張，出現了以恒大為代表的房地產債務違約事件。以投資態勢看，過去房地產投資年平均增長10%以上，現在負增長5%，下滑了15個百分點，僅此一項將拖累全年GDP下落1個百分點。目前，房地產投資下行態勢仍在延續。

按經濟學一般理解，實現充分就業的增長速度是合意增長速度。從統計數據看，2022年若維持調查失業率在5%左右，需創造1200萬個就業機會。目前，
GDP每增長1個百分點可創造略高於200萬個就業機會，因此經濟增長速度需維持在5.5%左右。在其他因素不變的情況下，投資增長成為經濟增長邊際引領因素。鑒於房地產投資占整個固定資產投資1/4強的事實，對衝房地產投資下行就成為今年投資問題的關鍵，為此必須借助政府的宏觀經濟政策。既要避免抗疫刺激政策退出過快（逆周期），又要加強過去行之有效的慣用措施，例如政府擴大基礎設施投資（跨周期），繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策就是必然的。

麵對疫情帶來的不確定性，2022年除公共衛生政策需要與時俱進、彈性化外，在經濟政策方麵，當出口、消費兩匹拉套的馬左顧右盼時，投資作為駕轅的馬必須保持定力，努力前行。市場期望在保持“六穩”“六保”連續性的基礎上，一方麵改善營商環境，全方位支持民間資本（尤其小微企業）的維持及擴大經營，另一方麵政府的基建投資要盡早擴大發力，以彌補全社會固定資產投資的不足。

▍必須實現高質量發展

在差序化的世界經濟中，走出疫情周期的中國經濟再現穩增長問題，深刻反映了由高速度向高質量發展轉變的艱難。

早在國際金融危機爆發後的2008年，中國經濟就開始了下行，至今已超過50個季度。其間，中國宏觀經濟政策的中心議題就是如何“穩中求進”，並數度啟動以積極的財政政策和穩健的貨幣政策為代表的“穩增長”政策。隨著這些旨在提升總需求、刺激經濟的政策發力，經濟也曾一度停止下行。起初人們以為經濟穩住了，並憧憬隨後可能開啟的新周期。然而，新周期並未如期而至，經濟反而又開始下行。

這種情形在過去十餘年中反複出現，使人們認識到中國經濟下行不是周期性波動，而是經濟結構內在變動所帶來的趨勢性變化，是不能為反周期的短期宏觀經濟政策所熨平的，從而也不存在所謂的新周期。這一認識促使人們以更長期的角度看待中國經濟表現，希望通過比較分析中國經濟潛在增長率的變化趨勢，來理解中國經濟下行的原因，刻畫其狀況，並前瞻其未來。

國際經驗表明，存在著二元結構的經濟體，其發展過程是一個從傳統農業向現代工業的經濟結構轉變過程，即工業化進程。一方麵，現代工業的勞動生產率遠高於傳統農業，經濟結構的改變會帶動經濟總量高速增長；另一方麵，二元結構本身蘊藏著工業化的動力。現代工業部門因勞動生產率高，可以提供高勞動報酬，傳統農業部門的剩餘勞動力受此吸引會踴躍地加入工業化過程，從而使這一過程呈現為人均收入提高過程。由此，以工業化標誌的經濟結構轉變的過程，就是經濟高速增長和人均收入不斷提高這兩個過程的統一。

隨著工業化的進行，居民收入也在增長，恩格爾係數將下降。與此同時，居民的邊際消費傾向也在遞減，相應地，享受和發展性的消費日益成為新的偏好，帶動經濟結構向消費彈性更高的服務業方向轉變，工業化開始轉向城市化。城市化中代表產業——服務業的勞動生產率低於工業。從經濟增長過程看，這意味著經濟結構向服務業方向的轉變過程，也是工業化進程中“幹中學”的技術進步效應遞減的過程，經濟潛在增長率開始下降。久而久之，工業化中低成本要素累積過程會發生斷裂，經濟增速隨之出現拐點。換言之，在經濟增長過程中，當以人均GDP為代表的人均收入增長達到某一特定水平時，“結構性加速”將轉向“結構性減速”。

國際經驗表明，這一“結構性減速”現象通常發生在發展中經濟體即將進入高收入社會的門檻處，形成了所謂的“中等收入陷阱”。如果處理不好，不僅經濟增長和居民收入會止步不前，而且會斷送現代化前程。隻有那些具有創新能力的經濟體，在維持資本、勞動等要素積累的同時，將社會、製度、創意、科技、人力資本等新因素共同納入生產函數，使其內生為技術進步，從而孕育出包容式發展，才能跨越中等收入陷阱。換言之，在向高收入社會邁進的過程中，向服務業轉型絕不是表現為諸如澡堂、飯館等低端服務業的比重提高，而是表現為科技、教育、醫療等勞動生產率較高的新型服務業（尤其生產性服務業）的發展。完成這一轉型的國家，雖然可以維持經濟持續發展並進入高收入社會，但經濟增長仍可能會下一個台階，由高速轉為中速。

文化背景與中國類似的日本、韓國成功跨越中等收入陷阱，因此常作為討論中國經濟增長路徑的前車之鑒。從人均GDP看，疫情前的2019年，中國的人均GDP首次突破1萬美元，達到10276美元。如果不考慮購買力平價的變化，僅從美元絕對額來看，2019年中國的這一水平與日本1983年和韓國1994年的水平相若。此前，日本經濟曾經曆了上世紀60~70年代9%的高速增長，在1973年石油危機衝擊下開始下行，1983年已經下行到4%左右的中速平台。以1986年《廣場協議》為標誌，日美經貿摩擦加劇，預示著日本工業產能擴張已到極限，並因此開啟了向服務業轉變的結構調整過程。然而，這一結構調整過程伴隨著泡沫經濟的生成與破滅，經濟增長再次下了一個台階。韓國也有類似的經驗，在上世紀70~90年代初，經濟增長一直維持著8%左右的高速度，被稱為“漢江奇跡”。而1997年亞洲金融危機的爆發，宣告韓國工業產能擴張已到極限，產業結構隨之開始向服務業方向急劇調整。隨著勞動力生產率較高的生產性服務業逐漸成為結構轉變的重心，韓國經濟增長也下移到5%左右的中速增長平台。

在邁向高收入社會的入口處，日韓經驗發人深省。它們雖然跨過了中等收入陷阱，但經濟增長的跌宕仍令人唏噓，深刻詮釋了實現高質量發展的艱難性。反觀中國，在疫情衝擊下，經濟已下行到兩年平均為5.1%的中速增長狀況。人們有理由擔心，這一中速增長狀態能否維持？中國經濟是否會跌入中等收入陷阱？

然而，中國有自己的國情，日韓經驗並不適用於中國。這突出表現在以下幾方麵。其一，
1983年的日本和1994年的韓國，城市化率已達到發達國家75%左右的平均水平，而人均GDP與此相當的2019年的中國該指標僅為61%，其中還有近20%是半城市化的農民工。邏輯上，隻要城市化未達到發達國家的平均水平，表明該進程仍在繼續，經濟增長的潛力仍在。其二，不同於日韓這樣的中等經濟體，中國是一個超大的經濟體，人口占世界的1/5，隨著居民收入的不斷增長，內需潛力日益巨大，可以拉動經濟增長。其三，中國擁有全世界最大的工程師隊伍和最大規模的在校大學生，技術創新的潛力可觀，可使服務業成為具有較高勞動生產率的產業，互聯網技術在中國的廣泛應用就是先例。

上述增長潛力意味著中國仍有可能保持較好經濟表現。但現實中，中國經濟卻需要用政策來穩增長，兩者之間反差極大。這一嚴酷的事實，表明中國經濟尚未建立起支持高質量發展的可靠體製依托，潛藏的經濟增長能力尚無法有力動員和釋放，成為現實的經濟表現。換言之，告別絕對貧困，全麵建成小康社會，並不意味著改革開放已大功告成，可以一勞永逸。事實上，“在全麵建設小康社會階段，我們主要解決的是量的問題，在全麵建設社會主義現代化國家階段，必須解決好質的問題，在質的大幅提升上實現量的持續增長”。

中國改革開放的經驗表明，正確的認識是推動改革深化及製度創新的前提。麵對時代的呼喚，2021年中央經濟工作會議提出了五個方麵的正確認識和把握：要正確認識和把握實現共同富裕的戰略目標和實踐途徑，要正確認識和把握資本的維持與行為規律，要正確認識和把握初級產品供給保障，要正確認識和把握防範金融風險，要正確認識和把握碳達峰和碳中和。這些具有鮮明時代特征的認識和把握的提出，將引領中國的體製機製改革和建設與時俱進，使其成為現代化導向的和可持續支持高質量發展的現代體製。